Dudas y certezas

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Dudas y certezas
Recursos Humanos y la continuidad
Calendar10 julio 2019

Autor: Xavier Bellavista

Seguimos avanzando en 2019, un año que nos seguirá deparando un buen surtido de sorpresas.

Comentamos en los primeros días de enero el sorprendente comportamiento, por negativo, del mes de diciembre y concluíamos en base a datos históricos que los próximos 12 meses de bolsa deberían ser, con una alta probabilidad, buenos meses.

Desde entonces, los mercados no han hecho más que subir. Todos los tipos de activo están con rentabilidades extraordinarias para lo que llevamos de año: rentabilidades de 2 dígitos en los mercados de bolsa, rentabilidades muy positivas para los activos de renta fija de crédito, emergentes, high yield y similares.

En el caso concreto de la bolsa americana, en lo que llevamos de año, el comportamiento está siendo simétricamente opuesto al de los últimos meses del 2018. Después del rally de enero y febrero, que acumuló una subida del 12%, en marzo este mercado está oscilando alrededor de unos niveles que en 2018 sirvieron unas veces como soporte y otras como barrera.

En caso de superarse estos niveles, los máximos históricos de septiembre de 2018 están muy cerca, apenas un 4,4% desde los niveles actuales. En caso de no superarse, una caída hasta mínimos de marzo de 2018 también sería normal y todavía dejaría la rentabilidad acumulada en 2019 en un +4%.

Queremos poner el foco de esta nota en el activo con rentabilidades más modestas hasta cierre de febrero, la deuda pública de la zona euro. A modo de referencia, los tipos de interés a 10 años se movían desde inicio de año entre 0,1% y 0,2%. Sin embargo, nada más arrancar marzo, se publicaron datos económicos en EEUU y Europa, peores de los esperados, y las declaraciones de los bancos centrales de ambas zonas se volvieron mucho más suaves, descartando subidas de tipos y volviendo a sugerir una desaceleración económica.

Hace unas semanas se dieron dos hitos relevantes en los mercados de renta fija: la curva de tipos de interés en EEUU se invirtió por primera vez desde 2007 y el viernes, los tipos de interés a 10 años en la zona euro volvieron a situarse en negativo, situación que no se daba desde 2016.

Una curva de tipos invertida significa que los tipos de interés a 10 años en EEUU (actualmente en el 2,42%) están por debajo de los tipos de interés a 3 meses (actualmente en el 2,45%), lo cual sugiere que los inversores esperan para los próximos años una menor actividad económica (quizás una recesión) que llevará al banco central a volver a bajar los tipos de interés.

En el caso de Europa, el tipo de interés a 10 años está actualmente en negativo (-0,02%), lo cual lleva a pensar que el contexto de muy bajos tipos de interés en la zona Euro pueda ser una situación sistémica a largo plazo, con las implicaciones en la rentabilidad esperada de las estrategias de inversión y por el hecho de dejar al Banco Central Europeo sin una de las herramientas de política monetaria que es la posibilidad de bajar los tipos de interés para combatir entornos de muy baja inflación y desaceleración económica.

El deterioro en las expectativas sobre la situación económica y las dudas que generan los riesgos geopolíticos pueden continuar generando episodios de volatilidad, sin embargo, los buenos datos de desempleo en la mayoría de mercados (EEUU, Europa, Japón o Reino Unido se encuentran con niveles de desempleo mínimos en muchos años) deberían contribuir a mantener unos niveles de crecimiento decentes y ser un soporte para los activos de riesgo.

La situación de los tipos de interés es la base para estimar las rentabilidades esperadas de todo el espectro de tipos de activo. Los tipos de interés a 10 años nunca han estado en negativo en EEUU, sus mínimos 2012 y 2016 estuvieron en 1,5%. Sí en cambio Japón, que igual que Europa vio tipos de interés negativos a 10 años en 2016 y de nuevo la semana pasada.

Las similitudes entre Europa y Japón son un tema recurrente y un debate con argumentos a favor y en contra. La evolución de los tipos de interés a 10 años, parece que evidencia una similitud creciente. Hasta 2012, los tipos de interés en Europa y EEUU tenía un comportamiento idéntico. Desde junio de ese año empezaron a divergir y desde entonces la similitud de Europa es mucho más con Japón que con EEUU.

En el caso de Japón, el tipo de interés a 10 años está por debajo del 2% desde 1997, la rentabilidad esperada del resto de activos es inferior y ha provocado que los máximos de bolsa, que en ese mercado se vieron en diciembre de 1989, no se hayan vuelto a conseguir hasta la fecha. La recomendación implícita a este contexto y que venimos incorporando a las carteras de los fondos en los últimos años es la globalización de la inversión en bolsa, deshaciendo un sesgo histórico hacía la inversión en bolsa local hacía una inversión en bolsa mucho más global.

Dicho esto, y sabiendo que es imposible acertar el timing de los mercados, una recomendación de medio plazo que incluíamos en la nota de enero era incrementar temporalmente la inversión en deuda pública, para reducir la inversión en renta fija de crédito. Preferíamos mantener la inversión en bolsa puesto que los fundamentales de la economía eran sólidos, pero preferíamos reducir el riesgo a crédito en renta fija puesto que es muy difícil cubrir estos riesgos. En general, las recomendaciones de enero siguen siendo válidas:

-         Ante los picos de volatilidad, mucha prudencia en los próximos 3-6 meses

-         Hacer stress test de las estrategias de inversión

-         Aprovechar caídas para rebalancear hacía las posiciones estratégicas a largo plazo

-         Estar atentos a eventos que pudieran detonar pánicos y pinchar alguna burbuja

-         Revisar la estructura de las carteras de renta variable y de renta fija

En los próximos meses trabajaremos con nuestros clientes un aspecto menos tratado en las carteras de los fondos de pensiones, que es la inversión en deuda pública a largo plazo y el efecto que puede tener como factor descorrelacionador de la inversión en bolsa, a la vez que generador de un determinado nivel de tipos de interés que contribuya a construir la rentabilidad de las carteras. La forma y el momento de incrementar la exposición a este activo hay que analizarlo con la comisión de control y con la gestora, pero como decíamos antes, el timing nunca debe ser el factor que determine las decisiones y el mejor consejo es tener carteras de inversión que sean reflejo de una buena estrategia a largo plazo, robusta y que contribuya a conseguir los objetivos de rentabilidad de los partícipes.

 
 
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